兴化股份 硝酸铵销量增加提升业绩

　　生意社11月18日讯　□长江证券(18.33,0.37,2.06%)李兴冯先涛

　　兴化股份(002109)的募投项目投产后，硝酸铵和浓硝酸产能将分别达到85万吨/年和10万吨/年。其中，硝酸铵产能居国内首位，将占据20%左右的市场份额。公司硝酸铵产品具有技术优势、质量优势和地域优势，未来依然是公司收入和利润的最主要的贡献者。

　　硝酸铵呈现明显季节性波动

　　国内硝酸铵主要用于民爆产品(比重在75%左右)，部分用于生产硝基复合肥。受民爆产品季节性因素影响，硝酸铵也呈现明显的季节性特征。

　　02年国务院发布《关于进一步加强民用爆炸物品安全管理的通知》(即52号文)，将硝酸铵列入《民用爆炸物品品名表》，其销售、购买和使用纳入民用爆炸物品管理，禁止将硝酸铵作为化肥销售，暂停进口硝酸铵，不再批准设立新的硝酸铵化肥生产厂(点)。

　　我们认为，在52号文的规范下，硝酸铵的产能实际上受到了严格限制。而只出不进的政策将外来的硝酸铵“拒之于国门之外”，为国内硝酸铵企业产能释放和未来发展提供了良好的机遇。

　　目前国内硝酸铵总产能在370万吨左右，另有70万吨左右将于09年底投产，即2010年硝酸铵总产能在440万吨左右。根据我们目前了解到的信息，硝酸铵行业未来两年都没有新进入者，目前的硝酸铵厂商也没有产能扩大计划。因此，我们预计，未来两年国内硝酸铵总产能有望稳定在440万吨左右。

　　在硝酸铵产能稳定的前提假设下，我们从工业炸药、硝基复合肥和出口3个方面来分析硝酸铵的需求：从工业炸药需求来看，我们预计，2010年工业炸药的需求量在400万吨左右，按照每吨工业炸药需要0.85吨硝酸铵计算，民爆行业对硝酸铵的需求量在340万吨左右。在复合肥方面，很多企业生产的硝酸铵自用来生产复合肥，他们根据市场情况调节硝酸铵和复合肥的产量，因此这些硝酸铵产能并不能转化成产量在市场上供应。在出口方面，国内硝酸铵主要出口到澳大利亚、印尼和马来西亚等国，出口量在20万吨左右(主要为多孔硝酸铵)。因此，我们认为，从市场的实际供给量来看，硝酸铵产量未必过剩。

　　公司硝酸铵产品具有竞争优势

　　由于其特有的危险爆炸性，硝酸铵一直受到国家公安和安全部门的严格管制，如何安全运输是一大问题。受此影响，硝酸铵的销售半径一般不超过500公里。这意味着某些硝酸铵厂商在某些区域可以取得相对竞争优势。目前的硝酸铵企业基本上呈现这种区域垄断特征。公司的产品则集中在陕西、青海和甘肃等西部和西北地区，这些地区基建未来仍需大量投资，对硝酸铵的需求量大，区位优势明显。

　　公司的硝酸铵采用当今先进的法国K-T技术(国内另一家采用K-T技术的硝酸铵企业是山西天脊集团)，既可生产普通硝酸铵，也可生产多孔硝酸铵。按中和压力不同，硝酸铵生产技术主要分为常压法和加压法，按最终产品形态可分为结晶法和塔式造粒法。加压中和法和塔式造粒法为国际先进技术。公司的二期硝酸铵装置即采用国际先进的法国K-T公司的加压中和技术，现有硝酸铵装置均采用塔式造粒技术。公司技术优势最终转化为产品质量优势。由于采用法国K-T的涂层剂，不但可以长距离运输，解决硝酸铵运输半径小的问题，而且在经过赤道时晶格不发生变化，因此可以出口到澳大利亚，国内其他厂家生产的硝酸铵在经过赤道时候会发生粘连，爆炸性能大大减弱。

　　硝酸铵销量上升带动收入增长

　　我们预计，未来两年硝酸铵销量增加将带动公司收入增长。根据公司制定的“四五六”计划，2009年-2011年公司硝酸铵销量将分别达到41万吨、50万吨和60万吨以上。实际上，为保证实现销售目标，公司09年已加大对东北、北方和西部市场的销售力度，在这些地区设立销售点或者设立销售公司，为销量增长铺好销售网络。

　　硝酸铵产品结构调整也将是公司收入和利润增长的重要推动力。公司的硝酸铵产品包括普通硝酸铵和多孔硝酸铵，后者单吨毛利更高。此前，多孔硝酸铵由于价格较高而市场销售不旺，但其安全性和威力大等优点正逐渐得到市场认可。实际上，09年一季度公司的多孔硝酸铵产量和销量已有显著提高。我们预计，多孔硝酸铵未来的市场份额将会逐步提高，而公司的优势也将逐步显现。

　　公司的CDM项目已经在联合国注册成功，2012年12月31日前所有减排量都出售给日本三菱，预计每年可贡献净利润3500万元左右，折合每股收益为0.10元。我们预计，2009-2010年公司每股收益分别为0.26元、0.60元和0.72元。我们按照2010年业绩30倍市盈率估值，目标价18.00元，给予公司“推荐”的评级。